读书笔记的好处就是以作者的框架来做自己的思考，整个思考过程更有逻辑性，容易形成框架。如果从阅读性来说，大家更喜欢看个股分析，便宜还是贵，抄抄作业。就最近的行情，也没什么好分析的，说多了害怕大家心动。就食品饮料板块，觉得大多数的都是高估，买入的持有就是，还没买入的慢慢观望一下。这个时候，冷静下来看看书，看看自己喜欢的企业。在饮料板块，我在这个行业已经很久了，哪些企业好，哪些企业不怎么样，有了一个初步的认识。大家可以看我发的短文，说说之类的，现在A股上市的饮料企业优秀的也不多，最近也被捧得很高。东鹏在上市前我就说过一家不错的企业，进攻性比较强，有网友还说期待市值上万亿。没想到的是几个交易日，股价已经突破亿，突破千亿市值。先不说东鹏高估不高估，优质的食品饮料企业的价值被越来越多的投资人认识到了。前段收现金，供货商的钱甚至也可以压着，都是现金奶牛。娃哈哈，农夫，养元，甚至露露这些都是账上不差钱，有的厂家需要钱，一个促销几亿几十亿资金就进来了。感觉这个行业很赚钱，其实饮料也是一个红海市场，只是这些企业在市场的厮杀中活过来了，从而有了很强的竞争力。今天这一节就谈谈商业竞争，上一节我们讲了供需关系。如果说供需关系是一个生意的开头，那么商业竞争才决定了这个故事的结尾。很多遭受重大失败的投资，都是猜到了开头没有猜到结尾。站在企业所有者的角度来看，竞争可谓是万恶之源。芒格说过：年纽约交易所50只最重要的股票中，现在只有通用电气一只尚存。这就说明竞争的摧毁力何其强大。从历史的长远角度看，企业要按照其所有者希望的那样无限存活下去，可能性极小。竞争不可以避免的根本原因是社会的逐利性驱使其进入一切有利可图的领域，任何一个崭露头角的高利润商业机会一出现就会吸引资金的注意力。后进者很快复制起先发起者的一切，而行业内大家都高度雷同，则整个行业的收益率极大下滑，虽然会促进社会效益的大幅度提高。我对食品饮料了解的多些，最近东鹏大火，功能饮料也是资本追逐的赛道。功能饮料属于混战时代，竞争激烈，我们利用功能饮料的案例来分析理解商业的竞争。红牛是中国功能饮料的引领者，在拉罐市场基本无人撼动，利润也是高达50%以上，如果红牛上市估计市值会是东鹏的几倍以上。红牛的高利润也引入了众多模仿者，但红牛有复合型的护城河壁垒，这个我们后来聊。15年红牛陷入品牌危机，当时国内出现了众多的美国红牛，英国红牛，德国红牛等等，都想来分这杯羹，最后都是昙花一现。再后面的卡拉宝，乐虎金罐，东鹏金罐，甚至是伊利的焕能量也来搅局，当然结果都是一样的，红牛的品牌和渠道还是太强大了。但资本是逐利的，红牛定价6元，给生产成本比较低的功能饮料足够的溢价，也有足够的利润。在拉罐市场无法撼动红牛，前前后后很多企业生产出PET包装的（就是塑料瓶）的功能饮料。乐虎、体质能量、东鹏、娃哈哈的启力都有不同规格的PET包装，开辟了一个新的市场，这个市场规模至少也在亿左右，考虑到毛利率比较高，也是很肥的一个市场。PET既然大家品牌都不强，那就在规格上来竞争。东鹏ML，乐虎就ML，体质能量就出了ML，大家现在容量上杠上了，这个相当于价格竞争。容量不行，现在又来兑奖，一元换购，有的中奖率高达50%以上，扫码兑奖等等。多出来的利润就用来拉动消费者，最后利润会被摊薄，再更低端的小厂就价格竞争，最低的十几元一件的发价。功能饮料PET品牌现在市场估计有上千个品牌，只要生产饮料的，功能饮料已经成为标配。即便在这个年复合成长15%以上的饮料赛道，也未必能成就真正的商业结果，原因就是竞争。说道竞争，现在竞争从激烈程度主要分为三种：低烈度：企业具有高度的定价权，市场格局很难被颠覆，企业需要犯巨大的错误才会导致市场地位的下滑，客户对市场中的企业有很强的差异化认识。食品饮料里定价权最高的估计就是茅台了，茅台只要不犯巨大错误，后面的五粮液，是很难撼动国酒茅台在老百姓心中的地位。功能饮料的红牛在中国像神一样的存在，一瓶拉罐卖6元，消费者基本不会去选其他拉罐功能饮料。以前卡拉宝投了2个亿的广告费，换来的也是到处买一送一处理，现在市场也做不起来。还有模仿的比如东鹏、乐虎、体质能量等等，和红牛的销量比都是微乎其微，现在这些厂家基本放弃拉罐。这几年华彬红牛都没有做广告，市场投入也很少，但在终端的粘性很强。最近的安耐吉红牛，天丝进口红牛和老红牛摆在一起，还是打了功能饮料的红牛卖得最好，很多反映是老红牛口味好。我们其实也对比过，几种差异是微乎其微，心理作用更强。这个就是极大的差异化，甚至华彬在培养自己的战马系列，高兑奖，用自己的渠道，也无法撼动红牛。中等烈度：价格竞争不是主要因素，市场份额随时变化但未到随时洗牌的程度，客户已经对不同的企业产生了明显的偏好。比如说奶制品，有伊利蒙牛，也有地方的光明、华西、云南的蝶全，重庆的天友等。大家在价格上、渠道上和消费者上比较稳定，有一定冲突但还没有到随时大品牌能把小品牌洗牌的状况。在功能饮料就体现在PET瓶装上，东鹏、乐虎、体质能量为第一梯队，都是十多亿几十亿体量，另外在各个地区又有自己地方的小品牌。即便是东鹏去北方攻打体质能量，甚至是当地的小牌子也不会占多少优势，也是艰苦的拉锯战。高烈度：激烈的价格战，市场变化节奏很快，形式随时会发生变化，企业的任何一个微小失误都可能造成不可挽回的失败，客户对各个企业的选择多变而随意。高烈度的竞争在饮料市场比较显著的就是早期的矿泉水纯水竞争。早期娃哈哈占据优势，由于高层不是十分重视，娃哈哈的产品线也比较多，更愿意推高毛利的饮料。后面康师傅异军突起，杀起价格战，一件24瓶水进价就12元左右，把当时很多中小企业淘汰。现在可乐的冰露价格就8.9元价格，冰露的瓶子很薄，好像只有9克，里面充了氮气，很多企业基本生产不出来。当然康师傅占据了1元市场，但后面市场价格升级慢了农夫和怡宝一步，2元市场被他们牢牢占据。现在又开始竞争3元价格带水了，也是竞争激烈。这种高烈度竞争对于中小企业就是噩梦，从成本上、营销上只有缴枪的份。竞争的激烈程度对我们的投资决策重要性显而易见，也与DCF三要素的第一要素：“企业的经营存续期评估”紧密相关。在低烈度竞争的茅台，红牛这些品牌我们可以对企业的前景进行比较准确的判断。当然红牛情况有点特殊，如果红牛是自己品牌，我可以断言10-20年在拉罐品类里几乎没有企业能撼动红牛地位。但企业的经营就是这样有戏剧性，估计华彬以他和红牛创始人的关系也不知道他的企业会有今天的局面。中等烈度基本就是胜负已分，已经月朗星稀，行业格局也出来了。奶制品的伊利蒙牛，纯净水的农夫、怡宝，碳酸饮料的可乐、百事等等。在PET功能饮料里是东鹏、乐虎，在苏打水里是娃哈哈、名仁，假如看好这些行业，这些企业都会是以后不错的一个标的。当然作者也提到在高烈度竞争的企业也未必要退避三舍，比如软件行业、电子商务行业虽然竞争激烈，但这些行业也处于爆炸性增长。成功建立起强大优势的企业可以从高烈度的竞争中脱颖而出，享受到行业快速增长的盛宴。比如百团大战胜出的美团，出租补贴大战胜出的滴滴，都享受了行业快速发展的红利，至于值不值得投资，我们以后再来分析吧。红牛为什么能这么强，农夫山泉为什么能在包装水里杀出一条血路？从底层逻辑来看，又要谈到比较时髦的护城河概念，其实护城河就是企业的核心竞争力，凭什么你能胜出或者保持你的增长和利润。李杰把护城河又分为下面五种不同的竞争优势：成本优势：高额的历史投入，超大规模的低单位成本，区域经济性，创新商业模式带来的成本结构变化。以有形为主。双汇的毛利比较低，只有在极大的规模下才能支持每天在中央电视台做广告，双汇一年14亿的销售费用才可以支撑这个基本的营销费用。区域经济性是商品因运输不便，无法建立全国集中的生产基地。比如啤酒行业、水泥行业就需要建立起自己成本优势的区域。饮料行业一样，如果一个企业要建立起强大的销售壁垒，就必须全国建厂。比如农夫山泉出厂价20元，运费如果跨两个省，运费估计就是4元，20%，这个就超过了销售费用的占比，跨省根本没有营销人员费用投入。非市场化资源：独占的资源禀赋，难以复制的地理位置，独特的客户关系或者股权结构等等。独占的资源禀赋最知名的就是茅台，只在茅台镇有限的范围内才能生产。还有茶叶，必须依靠名山，武夷山的岩茶，峨眉山的竹叶青，蒙顶山的蒙顶甘露等等。客户粘性：高品牌认知度、高转化成本、强网络效应。这个主要是无形存在。高转化成本在软件领域，比如很多制图软件，需要系统的学习，你要转换就很麻烦，学习成本太高。在食品饮料里品牌是个很重要因素，能生产出农夫山泉和可乐的企业很多，为什么就农夫山泉和可口可乐卖得最好，就是品牌不一样。这个是企业花大力气去建设的，比如伊利每年亿广告费，而且各个超市有导购促销，还要花巨资冠名知名的明星真人秀等节目，目的就是提高粘性。行政准入壁垒：这个某些业务许可，受专业的只是产品保护。在食品饮料领域，比如功能饮料就有保健食品，俗称的蓝帽子。红牛、乐虎、东鹏就申请蓝帽子，区别于其他的功能饮料。还有就是很多产品的设计有外观专利，其他企业不能模仿等等。在天然矿泉水就必须要求标识企业的矿泉水开采许可证，没有资质的也无法标准矿泉水字样。领先关键一步：相比同业的高效经营，商业模式创新，关键业务的KNOW-HOW。比如格力空调能把利润率从7年的3.4%上升到年的6.3%，当然现在更高，就是由于市场从竞争到寡头对上下游有定价权。还有最近比较火的元气森林，靠日系概念，无糖概念，利用互联网模式广告狂轰消费者，从几亿成长到今年预估70的规模，如果上市估计比东鹏还火爆。当然这几种护城河强弱程度不同，领先一步最容易模仿。非市场化资源和行政准入壁垒基本上不是竞争对手主管愿望和决心就可以模仿的。最强的壁垒是多种因素形成的符合壁垒，比如现在食品饮料的巨头都是这种复合型壁垒。可乐伊利这种百亿级体量的巨头，在广告上是几十亿上百亿的投入，在人员上是上万名业务员对几十万终端的掌控。在上游成本，生产制造上也全国布局，有足够大的生产成本优势。比如可乐多少年都坚持3元，让很多想切入市场的竞争对手看一眼就放弃了。最后作者谈到了前瞻性即便是知道了供求关系和商业竞争关系，对未来的准确预测也是相当困难的。比如说道电视机这个行业我们预测未来十年是不会消失的，但十年前的龙头长虹已经淡出了我们的视野。现在市场占有最大的是小米电视，你也不敢判断10年后小米苹果这些企业还会牢牢占住电视、手机的消费者心智。这就是投资最困难的地方，也是投资魅力所在。现在关于企业的争论，在事后大家都是诸葛亮。在当下，比如平安、万科、格力这种企业，大家各持己见，相互鄙视，董明珠真的觉得自己十年后能代表中国制造吗？只有对行业对企业未来非常了解，笃定，才会大概率做出正确的前瞻性投资。反之我们对一个企业不太了解，凭其他人、网络上的意见买入如果能盈利简直就像买彩票。一是你听到对的股票可能性比较小，即便是未来会成为一只牛股，但一个企业的成长必然是曲折漫长的，没有对企业的深刻理解，你是不可能持有到那天的。年巴菲特以14.5的PE，5倍的PB买入可口可乐。当时美国国债收益就有10%，而当时可口可乐的股价已经上涨了4倍，而且市盈率比市场平均水平高出30%左右。这个估值水平放到今天的A股也不便宜（年11月全部A股的平均市盈率只有10倍出头，市净率不到2倍）。如果不是对其有足够的信心，不是前瞻到其潜在巨大的商业价值，巴菲特的这个经典之作不可能上演。即便是“捡烟蒂”投资，本质也是前瞻性。正是前瞻到当前极度低迷的情况不可持续，认识到市场的极度恐慌已经掩盖了其未来可能改善前景，所以才具有投资价值。逆向投资的本质实际上还是提前认识到事物某种恢复性的规律或者某种未被当前市场察觉的必然的发展方向。逆向投资不是“没人要所以我要”，逆向投资不是因为人们抛售就去买入，而是认识到了其价值运动的未来轨迹，不是为了逆向而逆向。香港股市一大堆的无人问津的低价股，如果我们本着“没人要所以我要”就会踩上一堆老千股。最近的双汇，格力，平安都被市场嫌弃，他们真的没有未来，还是业绩未来能持续成长，你有不同的且正确的认知就能赚到这个钱。被公认的逆向投资大师邓普顿在《邓普顿教你逆向投资》一书中说道：某种意义上可以说，邓普顿低未来有种特别的偏好，因为他能把重心放在长远的远景上，而对当前流行的观点不予理睬。这种专注于未来可能出现的事件，而不是根据当前事件采取行动的能力，正是成功投资者和平庸投资者之间一道清晰的分水岭。现在以长远眼光选择股票比以往任何时候都更加有利，要预测一个公司长达十年的前景，便宜货猎手就不得仔细思考这个公司在市场上的竞争地位。简而言之，便宜货猎手必须付出极大的努力去判断一个企业相对其竞争对手所具有的竞争优势。但是，即便在最伟大的逆向投资者和便宜货猎手来看，价格便宜也是投资的一个必要条件。虽然从投资这个游戏本身特点来看，概率才是本质性的特征，提高胜率的关键还是在前瞻性的把握价值所在。特别对于“长期持有型投资”模式，我认为前瞻性和洞察力是安全边际的重要因素，没有之一。因为在长时间的跨度下错误可以毁灭一切，不具有这个前瞻力，当然可以去做投资，但不要去“长期持有”。说了这么，抄了这么多，感觉越来越蒙。未来既然不可预测，有需要足够的前瞻性和确定性。唐朝也在他投资三板斧里写道，最难的就是预测企业未来三年利润的成长，更不要说我们要预测10年。即便是我比较熟悉的饮料行业，可以预测的是未来10年奶制品和白水市场会发展很大，那伊利和农夫山泉肯定是最好的标的。但在未来10年如果发生了类似三聚氰胺或者其他安全事故波及伊利，你是抛售还是继续持有。如果最近几年伊利持续低迷成长甚至衰退，那你会不会放弃你的判断。遇到这些问题，就容易让人陷入困惑，这也是写读书笔记的好处，可以理清你的思路。我们是投资，不是非要投资伊利，我们看好奶这个赛道，肯定要选最好赛马。我们投资最后看得还是冰冷的数据，哪个ROE更高，哪个利润增长更好，哪个价格更便宜。我们投资企业，企业最后还是以资产的形式体现，到了那个时候，面对两个苹果，就选大的就是。唐朝在抛售了茅台买入了洋河，被很多人喷“丢掉了西瓜，捡了芝麻”。唐朝的投资体系就是当市场疯狂时卖给市场，低估时候买入。被对优质资产就是无脑长期持有观点的投资人批评，巴菲特也后悔没在可口高市盈率的时候抛售，一个是交税的问题，另外一个是几个点的收益也不错，可口可乐29年来给老巴创造了9.5%的年化。所以这个是投资体系的问题，唐朝以无风险投资为锚，在市场极其低估或者高估的时候买入或者卖出，没有长期持有这个概念。而另外一部分人，比如乐趣就是长期持有茅台，因为在足够低位置买入，资金足够大，光分红就能买车买房，已经实现财务自由。但我觉得后者难度更大，要发现一个伟大的企业长期持有，关键是下一个茅台在哪里？最开始五粮液的销量超过茅台，但后来茅台的成长更迅速，如果两个同等市盈率摆在你面前估计选茅台的更多。所以就没有纠结一直持有五粮液这个问题，我们是持有最优质赛道最优质的企业。假如投资手机，我们不会一直长期持有诺基亚，甚至以后也不会一直持有苹果。所以前瞻性是也是变化的，现在都知道诺基亚不可能一直是手机的龙头，那苹果会一直是吗？我们的前瞻性是建立在对行业对企业的深入了解上，越是了解，我们越是知道自己的判断是否正确，我们也会最早知道我们买入逻辑发生变化。而这一切都建立对商业本质、市场的本质、投资的本质最基础的认识之上。从“供需”“竞争”“前瞻”这三个要素的认知和预期来判断我们投资企业，这三者相互验证，才有利于我们从全面的角度来审视我们的投资机会！
